2014年行程过半，宏观调控也走在如何更加有效地平衡“稳增长、调结构”的十字路口。在降准降息预期中，货币政策将如何演绎？在基建棚改提速中，财政政策将如何发力？在限购松绑中，楼市调控又将走向何方？在注册制改革渐行渐近背景下，资本市场改革将有哪些新举措？本报今起推出“下半年调控政策前瞻”系列报道，分别对上述热点问题予以分析。

业内人士认为，下半年，经济增速下行压力仍较大。预计流动性维持偏松状态，全年信贷规模或超过去年。货币政策选择工具多样，将在总量与结构中求平衡，在区间调控下更多定向调控。若三四季度经济数据不佳，不排除有降息的可能。

微刺激力度或加大

业内人士表示，尽管二季度以来宏观经济数据略有起色，但下半年经济增速下行压力仍较大，货币政策微刺激或持续。目前看，经济、通胀和流动性等因素都为货币政策宽松创造了条件。

首先是经济增长重要动力——房地产投资增速触底。1-5月，全国房地产开发投资30739亿元，同比名义增长14.7%，增速比1-4月回落1.7个百分点。这是有统计以来，全国房地产开发投资增速创下的最低点。根据历史数据，全国房地产开发投资增速甚少低于15%，在多数情况下高于固定资产投资增速。在增速最低的2009年，全国房地产开发投资也达到16.1%。

支撑二季度经济企稳的外生性因素明显弱化。与二季度不同，去年三季度经济增速反弹的基数较高，外需继续回升力度不大。因此，下半年尤其是三季度经济增速仍有下行压力。

尽管前期生猪和能繁母猪存栏下降带动猪肉价格反弹，但食品价格依旧低位徘徊。从中期看，猪周期明显淡化，通胀上行压力有限，给货币政策调整留出空间。

中国社科院学部委员余永定日前表示，未来中国经济较难保持以往那种高速增长，高通胀不太可能出现。相反，应警惕通缩出现。

流动性方面，银行间市场有惊无险，但实体经济流动性依然偏紧，亟须采取措施降低社会融资成本。

货币投放机制生变

伴随经济增速下行，今年基础货币投放机制发生重大变化，影响货币政策工具选择使用。

过去十年，外汇占款一直是我国基础货币投放主渠道。今年以来，外汇占款趋势性减少表现得尤为明显。5月外汇占款陡降至千亿元以下。未来，在人民币单边升值预期被打破、经济增长放缓的背景下，外汇占款增长不容乐观。

农业银行战略规划部报告测算认为，未来几年需年增基础货币2-3万亿元，外汇占款难以满足基础货币投放需求。在外汇占款已无法继续快速增长的背景下，为稳定经济增长，需保持货币投放适度增长，要求基础货币相应增长。今年M2增速目标为13%，假设2015-2020年增速目标为10%，2020年M2总量将达221.5万亿元。2020年前每年新增基础货币应很可能在2-3万亿元。前瞻地看，预计2020年以前年增外汇占款仅有1万亿元左右，甚至更低。基础货币年缺口在1-2万亿元之间，央行需拓展基础货币投放渠道，以确保实现M2增速目标。

业内人士认为，再贷款、再贴现可能成为未来一段时间基础货币投放主要渠道。

定向调控为主

业内人士表示，结构性地运用数量型工具是上半年货币政策一大亮点。

民生证券研究院副院长管清友认为，从货币政策看，下半年央行将继续按照国务院的要求，加大货币定向宽松力度。货币端的宽松包括加大公开市场投放力度(正回购减量、降价或重启逆回购)、继续加大定向降准力度和定向再贷款，支持“三农”、小微企业和棚户区改造等重点领域和薄弱环节。当然，即便如此，也没有违背“总量稳定、结构优化”的新常态，只是为了缓解实体经济过紧的融资环境。

分析人士认为，在定向宽松方面，再贷款、再贴现具有两方面优势：一方面，再贷款不受证券抵押限制，投放相对灵活，且没有数量限制；另一方面，再贷款和再贴现可实现定向、定价、定量投放，有利于实现对小微、“三农”等领域定向支持。

管清友说，定向宽松渐成基础货币投放主要渠道，已具备定向支持棚改的条件。央行通过定向宽松输血特定的金融机构，购买住宅专项金融债的可能性在增大。

更重要的是，信用端将逐步松绑。“紧信用”制约“宽货币”对实体经济的支持效果，显然已成为当前经济不可承受之重，未来必定会逐步松绑。央行方面，可能逐步放松信贷额度，并通过窗口指导加大对实体经济尤其是住房按揭贷款的支持。

业内人士预计，今年信贷投放量将超去年，全年有望达10万亿元左右。

此外，若三四季度经济数据不佳，货币政策或加码。央行调统司副司长徐诺金近日表示，目前社会各界应认识到经济已处于准通缩之中。稳健的货币政策要侧重长期引导资金成本下降，近期侧重适度下调存款准备金率和利率。业内人士表示，从这一表态看，不排除下半年降准或降息的可能。(中国证券报 任晓)